Batalia contra Covid19 a obligat la inchidere partiala a activitatii economice, manifestandu-se ce am numit „efectul shutdown”/lacatul pe usa. Implicatiile economice si sociale sunt vaste. Recesiunea economica este inevitabila, cresterea somajului este abrupta si pe front larg, deficite bugetare cresc puternic in Europa. De aceea, banci centrale si guverne au pus in joc programe de sustinere economica si sociala ce ating cote unele nemaiintalnite dupa al doilea razboi mondial. In SUA si Germania, asemenea programe depasesc pentru fiecare din aceste tari 10% din PIB. Si in alte tari programele sunt de mari proportii.

In criza financiara erupta in 2008, banci centrale mari si guverne au intervenit pentru a tine pe linia de plutire industria financiara si a evita o depresiune economica. Achizitii de obligatiuni suverane si private, prin operatiuni neconventionale (QEs), au facut parte din programele de salvare. Acum se pune problema de a limita daune ale inevitabilei inchideri partiale, fie si temporare, a economiei. Este posibil sa se practice deficite bugetare de doua cifre (peste 10% din PIB) si operatiuni neconventionale de amploare ale bancilor centrale peste tot? Raspunsul la aceasta intrebare duce la functia de „imprumutator de ultima instanta”(lender of last resort/LoLR).

De ce depinde capacitatea de a functiona ca LoLR si „cumparator de ultima instanta”(buyer of last resort/BoLR), uneori si de „market maker”? Intre alte, aceasta capacitate depinde de:

- forta si robustetea economica, ce decurg din nivel de dezvoltare, productia de bunuri cu valoare inalta, grad de auto-suficienta in domenii de baza, coeziunea sociala, dimensiunea economiei;

- statutul monedei emise de banca centrala, ce depinde de forta economica; de aceea dolarul SUA este principala moneda de rezerva a lumii;

- dimensiunea datoriei publice si a celei private externe, a deficitelor (intern si extern)

- nivelul veniturilor bugetare si fiscale;

- pentru economii emergente: posibilitatea de a beneficia de aranjamente de sprijin cu institutii financiare internationale (IFIs) in momente dificile; IFIs functioneaza ca LoLR.

Sa vedem date ale economiei romanesti:

- nivelul de dezvoltare si dimensiunea economiei nu ne avantajeaza;

- deficite mari inainte de izbucnirea pandemiei; noi cheltuieli permanente (ex: noua lege a pensiilor) pot duce usor deficitul bugetar structural la peste 5-6% din PIB;

- venituri bugetare printre cele mai joase din UE (venituri fiscale in jur de 26% din PIB fata de media de 40% din PIB in UE);

- rating suveran imediat peste junk (BBB-), prag sub care costurile de finantare ingrijoreaza mult. Retrogradarea multor tari de catre agentiile de rating nu ar da confort in sine;

- datoria publica de cca 35% din PIB este un plus major, dar poate creste rapid daca nu tinem cont de cat si ce cheltuieli facem -- temporare vs. permanente;

- nivele istorice foarte scazute ale ratelor naturale ale dobanzii in lume (sub 1% in economiile avansate) nu implica automat finantare ieftina pentru orice economie;

- nu ne ajuta track-recordul consolidarii bugetare de-a lungul timpului si politicile pro-ciclice; exista si o fuga de bani din economiile emergente;

- nu in cele din urma, BNR nu emite moneda de rezerva.

Romania nu are o „bazooka”, nici prin bugetul public si nici prin politica monetara. Statul roman poate mobiliza resurse, dar nu ca si cum nu ar intampina constrangeri. Iar BNR poate actiona ca LoLR intre anumite limite, dar nu cum pot Fed, BCE, alte banci centrale din tari dezvoltate.

BNR a anuntat interventii pe piata secundara pentru a o debloca, dar nu ar avea forta sa achizitioneze obligatiuni ale statului roman pe scara larga; este vorba aici nu atat de finantare (directa, sau indirecta) a bugetului public, fie si temporara, ci de relatia unui asemenea demers cu accesul la finantare pe piete. Fiindca, sa vrea o banca centrala sa finanteze bugetul public (monetizare a datoriei publice), exista limite ce deriva din forta economica si statutul monedei emise de acea banca. BNR poate ajuta ungerea circuitelor financiare interne si poate relaxa conditiile monetare (prin rata de politica monetara si gestionarea lichiditatii), dar nu poate injecta lichiditati cum face, de exemplu, Fed, care nu are grija (macar in viitorul previzibil) unei posibile crize a monedei pe care o emite.

Statul roman poate lupta contra Covid19 si gasi scheme de sprijinire a economiei, dar nu cum se practica in alte parti, parca fara limite (inclusiv „bani din elicopter”, ca in SUA); el poate „tinti” (targeta), poate dramui si aloca cat mai rational resursele proprii si imprumutate. Ce inseamna aceasta mai concret?

- cresterea deficitului bugetar sa fie strict legata de lupta contra Covid19, somaj si sprijin pentru unele activitati economice;

- combaterea coronavirus este prioritatea zero si trebuie sustinuta prin toate mijloacele;

- crearea de spatiu bugetar sectorial, realocare de resurse pentru sanatatea publica si sustinerea somajului tehnic (probabil cateva luni), pentru IMM-uri. Aici intervine rectificarea bugetului public;

- incurajarea productiei ce poate inlocui importuri – mai ales echipament medical, produse agroalimentare;

- sprijinul statului sa fie tintit, nu acordat la toata lumea, fiindca trebuie sa protejam bugetul ,public; tentatia de a nu plati darile este mare si atunci cand se poate plati. Nu trebuie sa scapam baierele pungii publice din mana;

- renuntarea la cresteri de venituri individuale, ce ar fi cheltuieli permanente pentru buget;

- creditul furnizor este foarte important in Romania si ar fi bine ca firmele sa poata monetiza creante la banci, pe langa garantii de stat pentru capital de lucru si investitii. O explozie a arieratelor ar accentua descresterea veniturilor bugetului public;

- renuntarea la cheltuieli ce pot fi amanate;

- absorbtia la maximum la fondurilor UE; de vazut daca se poate obtine de la Comisia Europeana nu numai o grabire a pre-finantarilor, ci si o suspendare/amanare a cofinantarilor pana in 2022;

- utilizarea cat se poate de mult de imprumuturi pe termen lung de la BEI, BERD, alte IFIs care sa sprijine investitiile, activitatea economica;

- reducerea deficitului structural in anii ce vin sa fie reanuntata.

Cateva cuvinte despre bancile comerciale: si in Romania sa opereze renuntarea la plata dividendelor si a bonusurilor pe perioada crizei (cum a recomandat BCE), pentru a se mari lichiditatile ce pot fi utilizate pentru acordarea de imprumuturi -- BNR a relaxat normele macroprudentiale in acelasi scop. Are sens ca facilitatile dedicate (cu cost neglijabil) ale BCE, de sprijinire a IMM-urilor, sa fie extinse de grupuri bancare si in Romania, cel putin pentru imprumuturi acordate in euro. Asemenea masuri ar face parte din „impartirea poverii” (burden sharing) in aceste momente foarte grele.

Efectul shutdown, ruperea lanturilor de productie, fac o recesiune economica inevitabila, cu diminuare de venituri bugetare. Este probabil ca deficitul bugetar in 2020 sa fie in Romania peste cel de anul trecut (deficitul ESA a fost 3,8 – 3,9 in 2019). Trebuie spus ca traim sub mari incertitudini si prognozele sunt facute cu mare aproximatie. Sigur este insa ca trecem printr-o criza foarte severa multidimensionala, ale carei sechele se vor simti mai mult timp. Dar este probabil ca economiile, peste tot, sa cunoasca un reviriment dupa ce va trece pandemia; gasirea unui vaccin ar ridica enorm moralul cetatenilor, al celor care misca economiile; va fi un „efect al vaccinului”, de exuberanta.

Programe de asistenta masive, drept cheltuieli efective in 2020, sunt foarte greu de realizat. Suspendarea regulilor fiscale in UE permite sa cheltuim mai mult, dar este necesara chibzuinta chiar si in vremuri atat de vitrege, nu in cele din urma fiindca avem nevoie de finantare. Romania are nevoie de finantare de pe piete, interne si externe, unde opereaza constrangeri. Numai daca ar exista linii de finantare externa exceptionale (ca un LoLR extern) care sa elimine grija finantarii, ai zice ca se face o diferenta fundamentala in aceasta privinta. Dar un asemenea instrument ar fi mai degraba un backstop (cum sunt ESM si BCE in zona euro), care sa ajute finantarea de pe piete.

Utilizarea cat mai eficace a resurselor din bugetul UE, aranjamente cu BCE (intre care, swap-uri valutare), folosirea cat mai ampla a unor aranjamente cu FMI, BEI, etc. pot ajuta considerabil bugetul public si economia, dar nu scutesc de necesitatea de a mobiliza resurse interne si de nevoia de solidaritate interna. Institutiile internationale pot servi ca un LoLR extern la nevoie, dar nu ofera cecuri in alb.

Dupa ce va fi trecut pandemia, vom putea gandi o strategie care sa mareasca robustetea economiei, sa ii asigure radacini interne trainice in sectoare de baza, in industrie si agricultura; care sa formeze un buget public robust, cu venituri fiscale adecvate, care sa asigure bunuri publice esentiale, sa permita o finantare corespunzatoare a sanatatii si educatiei.