In cadrul celei mai recente sedinte de politica monetara a Consiliului de Administratie al Bancii Nationale a Romaniei (BNR), ce a avut loc la data de 7 noiembrie 2017, bancherii au discutat si adoptat decizia de politica monetara, pe baza datelor si analizelor privind caracteristicile recente si prognoza actualizata ale evolutiilor macroeconomice pe termen mediu prezentate de directiile de specialitate si a altor informatii interne si externe disponibile.

Membrii Consiliului au observat ca rata anuala a inflatiei a consemnat un salt in luna septembrie, la 1,77%, de la 1,15% in august, reintrand mai mult decat se anticipase in interiorul intervalului de variatie a tintei stationare. S-a aratat ca si pe parcursul trimestrului al treilea, cresterea ratei anuale a inflatiei a fost mai alerta decat se previzionase si ca, in absenta tuturor modificarilor de impozite indirecte, accize si taxe nefiscale, ea s-ar fi plasat in septembrie la 2,6%, marginal deasupra punctului central al tintei stationare. Ascensiunea din acest interval a fost antrenata prioritar de marirea tarifului energiei electrice, secondata de cresterea preturilor combustibililor, in conditiile majorarii accizei la carburanti si ale cotatiilor internationale ale petrolului, dar si de accelerarea inflatiei de baza; impactul acestora a fost doar marginal compensat de cel al scaderii variatiei anuale a preturilor LFO si de efectul de baza asociat evolutiei preturilor produselor din tutun.

Membrii Consiliului au remarcat ca rata anuala a inflatiei CORE2 ajustat a depasit mai evident nivelul prognozat, ajungand in septembrie la 1,83%, de la 1,42% in iunie, si ca, in absenta scaderii cotei standard a TVA, ea s-ar fi situat la finalul trimestrului al treilea la 2%. Cresterea a provenit in principal de pe segmentul preturilor serviciilor, mai sensibil la miscarea cursului de schimb al leului si, intr-o oarecare masura, de pe cel al preturilor produselor alimentare procesate, receptiv la variatia cotatiilor unor materii prime, reflectand insa, in ansamblul sau, acumularea de presiuni inflationiste ale factorilor fundamentali, pe fondul continuarii majorarii peste asteptari a excedentului de cerere agregata in trimestrul II si probabil in trimestrul III, precum si al maririi dinamicii costurilor salariale unitare. S-a apreciat ca recentul comportament al inflatiei de baza arata totusi o scadere a senzitivitatii acesteia fata de gap-ul PIB si costurile salariale, in conjunctie cu o sporire a rolului preturilor importurilor, coroborata cu persistenta unei inflatii mai scazute in zona euro. In acelasi timp insa a fost evidentiata variatia sensibil mai inalta si in crestere a indicelui preturilor productiei industriale ale bunurilor de consum, ce se prezuma a se transmite intr-o proportie considerabila asupra dinamicii preturilor de consum, cu un anumit decalaj de timp.

Membrii Consiliului au observat ca, potrivit datelor statistice revizuite, cresterea economica a cunoscut in trimestrul II o accelerare mai pronuntata in termeni anuali decat cea comunicata initial, respectiv de 6,1%, de la 5,7% in trimestrul anterior, si doar o incetinire marginala in termeni trimestriali, semnalizand o deschidere mai mare a gap-ului pozitiv al PIB in acest interval. Sporul de ritm al cresterii a fost generat preponderent de variatia stocurilor si in mica masura de consumul privat, care si-a consolidat insa contributia majoritara la dinamica anuala a PIB, precum si de for­marea bruta de capital fix, in timp ce exportul net a actionat in sens opus, aportul sau redevenind negativ.

Totodata, s-a apreciat ca expansiunea economica din semestrul II o va depasi probabil ca dinamica anuala pe cea din prima parte a anului, precum si pe cea previzionata anterior, anticipandu-se o accelerare a acesteia in trimestrul III, urmata de o usoara incetinire in trimestrul IV, de natura sa conduca la o crestere relativ mai ampla a excedentului de cerere agregata. Indicatorii cu frecventa lunara desemneaza consumul privat drept principal determinant al expansiunii economice si in trimestrul III, secondat de un aport relativ modest al formarii brute de capital fix. In schimb, exportul net este anticipat sa-si majoreze contributia negativa la dinamica PIB, in conditiile in care decalajul nefavorabil dintre variatia anuala a importurilor de bunuri si servicii si cea a exporturilor a continuat sa se accentueze in iulie-august, determinand adancirea in continuare a deficitului comercial si a celui de cont curent, cu implicatii asupra comportamentului cursului de schimb al leului.

In ceea ce priveste piata muncii, membrii Consiliului au subliniat nivelul record atins in august, pentru a patra luna consecutiv, de efectivul salariatilor din economie, dar si tendinta descendenta in accentuare a dinamicii anuale a acestuia, indicand o potentiala restrangere a spatiului de crestere in perspectiva a gradului de ocupare si, respectiv, o ingreunare a procesului de recrutare la nivelul firmelor. A fost semnalata si noua scadere consemnata in septembrie de rata somajului, la 5%. S-a apreciat ca aceste evolutii, coroborate cu relativa sporire a intentiilor de angajare in ultimele luni ale anului curent, dar si cu dificultatile crescande in atragerea de personal calificat, relevate de sondaje de specialitate, indica prelungirea tendintei de incordare a pietei muncii. Din aceasta perspectiva, au fost evidentiate valorile inalte si in crestere consemnate de dinamica anuala a salariului mediu brut in lunile iulie-august, precum si nivelul de doua cifre la care s-a mentinut variatia anuala a costului salarial unitar in unele ramuri producatoare de bunuri de consum, aceasta continuand totusi sa scada usor pe ansamblul industriei. A fost reiterata necesitatea rezolvarii problemelor structurale ale pietei, fiind mentionate rata inalta de inactivitate din Romania, dar si ponderea foarte scazuta a persoanelor inactive care declara ca ar dori sa munceasca, reflectand nu doar perceptia privind costul ridicat de oportunitate atasat renuntarii la asistenta sociala in favoarea angajarii, ci si accesul limitat la reteaua de transport si la sursele de informare, precum si nivelul de pregatire in general scazut sau abilitati inadecvate cerintelor actuale. Aceste trasaturi ale unei parti importante din forta de munca sugereaza impedimente in marirea cresterii economice potentiale, desi gradul de participare pe piata muncii este relativ redus.

Referindu-se la conditiile monetare, membrii Consiliului au notat cresterea consemnata in luna septembrie de rata medie a dobanzii la creditele noi si de cea la depozitele noi la termen. S-a apreciat ca aceste conditii au devenit mai putin acomodative si in octombrie, date fiind marirea semnificativa si consolidarea cotatiilor relevante ale pietei monetare deasupra ratei dobanzii de politica monetara - cea mai inalta din regiune, dar si din UE -, precum si marginala apreciere consemnata de leu in raport cu euro. In contextul persistentei deficitului net de lichiditate din sistemul bancar, banca centrala a continuat sa furnizeze lichiditate prin intermediul unor operatiuni repo. S-a observat ca in septembrie cresterea anuala a creditului acordat sectorului privat a continuat sa se accelereze, atat in termeni nominali, cat si in termeni reali, prioritar pe seama componentei in lei, a carei pondere in total s-a majorat la 61,4 la suta. Sporul de dinamica a provenit de aceasta data aproape in totalitate de pe segmentul persoanelor juridice, indeosebi de pe cel al societatilor nefinanciare, care si-a majorat mai ales finantarea pe termen scurt.

In discutiile privind noua prognoza pe termen mediu, membrii Consiliului au remarcat configuratia considerabil schimbata a traiectoriei ratei anuale prognozate a inflatiei, care este puternic inclinata in sens ascendent si substantial mai inalta pe termen scurt, dar capata ulterior un profil descrescator, coborand pe cel de-al doilea segment al orizontului proiectiei sub valorile din prognoza publicata in Raportul asupra inflatiei din august 2017. Astfel, dupa ce va creste probabil la 2,7% la finalul anului curent, fata de 1,9% in proiectia anterioara, rata anuala a inflatiei este asteptata sa salte si sa se mentina pana in trimestrul III 2018 deasupra limitei de sus a intervalului de variatie al tintei stationare, pentru ca apoi sa revina si sa ramana in jumatatea superioara a acestuia, la 3,2% in decembrie 2018, nivel identic celui anticipat anterior, si la 3,1% la finalul orizontului proiectiei, sub valoarea de 3,5% indicata de precedenta prognoza.

Membrii Consiliului au remarcat ca revizuirea in sens ascendent a perspectivei pe termen scurt a inflatiei este atribuibila exclusiv actiunii factorilor pe partea ofertei, o asemenea accelerare a inflatiei avand, prin urmare, un caracter tranzitoriu. S-a aratat ca influentele majore apartin cresterii accizei la combustibili, conjugata cu un nivel anticipat mai ridicat al pretului international al petrolului, precum si probabilei majorari mai ample a unor preturi administrate si a pretului tutunului. Acestea se vor suprapune efectelor de baza de la inceputul anului viitor asociate reducerilor anterioare de taxe si impozite indirecte, pentru ca incepand cu ultimul trimestru din 2018 ele sa se epuizeze sau sa se atenueze semnificativ.

S-a constatat ca incertitudinile ce marcheaza proiectiile componentelor exogene ale IPC sunt in crestere, mai ales in cazul tarifelor energiei electrice si gazelor naturale, precum si in cel al sistemului de impozite indirecte, care ar putea fi reconfigurat in contextul elaborarii/aprobarii proiectului de buget al anului 2018, deocamdata nefinalizat. S-a apreciat ca riscurile induse de acesti factori sunt totusi relativ echilibrate si ca o materializare a lor ar putea provoca abaterea temporara a ratei anuale a inflatiei de la traiectoria prognozata, dar si exercita influente opuse asupra venitului disponibil real al populatiei, implicit asupra cererii de consum, pe un orizont mai indepartat de timp. Unii membri ai Consiliului au semnalat insa si riscul ca puseul inflationist de la inceputul anului viitor, eventual amplificat si prelungit de efectele directe si indirecte ale unor potentiale socuri mai ample pe partea ofertei si/sau de evolutia cursului de schimb al leului, sa afecteze, pe fondul cererii agregate excedentare, anticipatiile inflationiste pe termen mediu, implicit evolutia inflatiei pe un orizont mai lung de timp.

In acelasi timp, membrii Consiliului au observat ca pe orizontul temporal mai indepartat, unicul determinant al mentinerii ratei anuale prognozate a inflatiei peste punctul central al tintei este inflatia de baza - cea care recepteaza prioritar actiunea factorilor fundamentali -, a carei rata anuala este asteptata sa creasca progresiv pana la inceputul anului 2019 si sa se plafoneze ulterior in jurul valorii de 3,7 la suta, deasupra intervalului tintei. S-a aratat ca revizuirea in sens descendent a traiectoriei ei prognozate are ca explicatie aproape exclusiva scaderea gradului de senzitivitate a inflatiei CORE2 ajustat fata de actiunea factorilor fundamentali, complementar reevaluarii crescatoare a rolului preturilor importurilor, in conditiile in care cresterea exce­den­tului de cerere agregata se anticipeaza a fi mai ampla pe primul tronson al orizontului prognozei decat in proiectia anterioara, dinamica asteptata a costurilor salariale unitare este la randul ei mai inalta, iar anticipatiile inflationiste pe termen scurt se afla pe un trend ascendent usor mai pronuntat; in acelasi timp, dinamica asteptata a preturilor importurilor este marginal mai joasa, iar volumul anticipat al importurilor este mai mare. S-a remarcat ca spre finele orizontului proiectiei, revizuirea reflecta insa si o relativa atenuare a presiunilor inflationiste ale gap-ului pozitiv al PIB, in conditiile in care la mijlocul anului 2019 acesta este asteptat sa revina pe o panta lent descrescatoare si sa coboare astfel la valori marginal mai mici decat cele prognozate anterior, inclusiv ca efect al ajustarii in sus a ritmului PIB potential.

In discutiile privind pattern-ul probabil al excedentului de cerere agregata, membrii Consiliului au remarcat ca cresterea economica este asteptata sa consemneze in 2017 o accelerare sensibil mai puternica decat cea anticipata anterior, urmata de o temperare mai pronuntata in 2018 si o incetinire modesta in 2019, dinamica ei prognozata ramanand deasupra ritmului PIB potential in 2018, dar coborand apoi la o valoare usor inferioara. S-a aratat ca perspectiva are ca suport probabila prelungire pana in 2018 a caracterului expansionist al politicii fiscale si a celei de venituri, dar in atenuare graduala fata de 2016; ea presupune si diminuarea progresiva a gradului de relaxare a conditiilor monetare fata de anul 2017, dar si imbunatatirea absorbtiei fondurilor europene si o expansiune economica relativ mai robusta pe termen scurt in zona euro/UE si pe plan global.

In evaluarea membrilor Consiliului, consumul gospodariilor populatiei isi va mari probabil mai mult contributia la cresterea economica din intervalul 2017-2018, in timp ce rolul formarii brute de capital fix ar putea ramane modest, dar in relativa crestere in raport cu precedenta evaluare. Unii membri ai Consiliului si-au reiterat preocuparea legata de acest tipar de crestere si au argumentat nevoia redresarii investitiilor, conditionata insa de absorbtia fondurilor europene si realizarea investitiilor publice, de situatia profiturilor companiilor, precum si de calitatea infrastructurii si disponibilitatea fortei de munca calificate; deosebit de importanta este si increderea investitorilor, dependenta inclusiv de evolutia fundamentelor si de predictibilitatea cadrului legislativ.

In urma analizei, numerosi membri ai Consiliului au apreciat ca actualul context reclama continuarea ajustarii conduitei politicii monetare printr-o reactie suplimentara celei de ingustare pana la amplitudinea standard de ±1 punct procentual a coridorului ratele dobanzilor facilitatilor permanente. Dintre optiunile evaluate s-a considerat ca, in contextul dat, cea mai potrivita ar fi o schimbare a manierei de gestionare a lichiditatii din sistemul bancar de catre BNR, de natura sa consolideze influenta si relevanta ratei dobanzii de politica monetara si rolul sau de semnal, implicit transmisia impulsurilor modificarii acesteia in perspectiva.

Ca argumente aditionale au fost invocate riscul cresterii peste asteptari a gradului de pro-ciclicitate a politicii fiscale si a celei de venituri in 2018, sau cel de accentuare a caracterului suboptim al structurii cheltuielilor bugetare in ipoteza in care deficitul fiscal ar fi limitat totusi la 3 la suta din PIB, dar pe seama continuarii diminuarii cheltuielilor pentru investitii, cu implicatii adverse asupra potentialului de crestere a economiei pe termen mediu, precum si a deficitului de cont curent. Au fost mentionate si incertitudinile circumscrise strategiei fiscale in general, precum si noului pachet de masuri fiscale si salariale, de natura sa deterioreze sentimentul investitorilor fata de economia si piata financiara locala si sa sporeasca prima de risc atasata, implicit sa afecteze evolutia cursului de schimb al leului. S-a facut referire si la riscurile la adresa perspectivei inflatiei venite din directia unei potentiale cresteri mai ample a costurilor firmelor, concomitent cu o restrangere a marjelor lor de profit, in principal sub influenta noilor masuri fiscale si a tensionarii pietei muncii.

In acelasi timp, insa, au fost semnalate potentiale efecte contractioniste exercitate asupra economiei - in principal pe calea afectarii costurilor si increderii mediului de afaceri, precum si a dinamicii venitului disponibil real al populatiei - de noul pachet de masuri fiscale si salariale, precum si de eventuale masuri corective suplimentare aprobate in contextul construirii proiectului de buget al anului 2018. A fost punctat de asemenea riscul prelungirii caracterului anemic al absorbtiei fondurilor europene aferente cadrului financiar 2014-2020. Din perspectiva mediului extern, a fost evidentiata posibila evolutie sub asteptari a inflatiei in zona euro, in pofida unei eventuale cresteri economice mai robuste pe termen scurt in statele europene si pe plan global. O relevanta aparte a fost atribuita de catre unii membri ai Consiliului conduitei politicilor monetare ale principalelor banci centrale, precum si atitudinii bancilor centrale din alte tari din regiune, in care prevaleaza rate mai inalte ale inflatiei, dar si echilibre macroeconomice relativ consolidate. S-a subliniat in acest context de catre mai multi membri ai Consiliului necesitatea unui mix echilibrat de politici macroeconomice in vederea protejarii stabilitatii macroeconomice. Un mix echilibrat este necesar si din perspectiva evitarii unei supraimpovarari a politicii monetare, pentru a preveni efecte indezirabile in economie, inclusiv o posibila incetinire, chiar inversare a procesului de de-euroizare.

In aceste conditii, Consiliul de administratie al BNR a decis, cu majoritate de voturi - 8 voturi pentru, 1 vot impotriva - ingustarea coridorului simetric format de ratele dobanzilor facilitatilor permanente in jurul ratei dobanzii de politica monetara la ±1 punct procentual de la ±1,25 puncte procentuale si, in unanimitate, gestionarea ferma a lichiditatii din sistemul bancar. De asemenea, Consiliul de administratie al BNR a decis, cu majoritate de voturi - 8 voturi pentru, 1 vot impotriva -, mentinerea ratei de dobanda de politica monetara la nivelul de 1,75 la suta si, in unanimitate, pastrarea nivelurilor actuale ale ratelor rezervelor minime obligatorii aplicabile pasivelor in lei si, respectiv, in valuta ale institutiilor de credit.

***

Membri ai Consiliului de administratie al Bancii Nationale a Romaniei prezenti la sedinta: Mugur Isarescu, presedinte al Consiliului de administratie si guvernator al Bancii Nationale a Romaniei; Florin Georgescu, vicepresedinte al Consiliului de administratie si prim-viceguvernator al Bancii Nationale a Romaniei; Eugen Nicolaescu, membru al Consiliului de administratie si viceguvernator al Bancii Nationale a Romaniei; Liviu Voinea, membru al Consiliului de administratie si viceguvernator al Bancii Nationale a Romaniei; Marin Dinu, membru al Consiliului de administratie; Daniel Daianu, membru al Consiliului de administratie; Gheorghe Gherghina, membru al Consiliului de administratie; Ágnes Nagy, membru al Consiliului de administratie; Virgiliu-Jorj Stoenescu, membru al Consiliului de administratie.